加密寒冬求生記：靠真實現金流蓬勃發展的項目

前言：加密貨幣領域的生命線

隨著加密貨幣炒作逐漸消退，什麼才能真正決定一個專案的生存能力？ 僅靠承諾和誇大的估值就足夠的時代已經過去。 隨著創投撤退和流動性收緊，產生利潤和維持正向現金流的能力已成為嚴峻的考驗。

有些專案逆勢而行，透過維持穩定的收入來源來度過這個週期。 DeFiLlama 的數據顯示，截至 2025 年 10 月，收入排名前三的加密貨幣專案每月分別產生 6.88 億美元 (Tether)、2.37 億美元 (Circle) 和 1.02 億美元 (Hyperliquid) 的收入。 本文深入探討了那些賺取真正收入的專案，重點關注交易和注意力——這是傳統和數位金融世界中價值的兩個基本驅動力。

1. 中心化交易所 (CEX)：最可靠的收入模式

交易所是加密貨幣領域中利潤豐厚的行業，這已不是什麼秘密。 收入主要來自交易費用和上幣費用。 例如，幣安持續佔據整個市場現貨和期貨交易量的大約 30% 到 40%。 即使在 2022 年的熊市期間，幣安也產生了 120 億美元的收入（根據 CryptoQuant）。 簡而言之，只要有人交易，交易所就會賺錢。

Coinbase 作為一家上市公司，提供了更清晰的洞察力。 在 2025 年第三季度，Coinbase 報告的收入為 19 億美元，淨利潤為 4.33 億美元。 交易收入貢獻了一半以上，訂閱和服務產生了額外收入。 其他主要交易所，如 Kraken 和 OKX，也穩定盈利，據報導 Kraken 在 2024 年產生了約 15 億美元的收入。 這些 CEX 的核心優勢在於其透過交易產生收入的內在能力。 在講故事變得越來越困難且資本獲取管道減少的環境中，CEX 是少數幾個可以不依賴外部資金而生存的參與者之一。

2. 鏈上專案：PerpDEX、穩定幣和區塊鏈

根據 DeFiLlama 截至 2025 年 11 月 27 日的數據，上圖說明了過去 30 天收入排名前十的鏈上協議。

Tether 和 Circle 作為領導者脫穎而出。 由於 USDT 和 USDC 背後的美國國債提供的優勢，這兩家穩定幣發行商每月產生近 10 億美元的收入。 緊隨其後的是 Hyperliquid，這是一種衍生性商品協議，在鏈上收入排名中名列前茅。 此外，Pumpfun 的迅速崛起再次證實了這樣一個古老的原則，即在加密貨幣行業中，賣鏟子比挖金子更好。 值得注意的是，Axiom Pro 和 Lighter 等新興專案已經建立了正向現金流路徑，儘管總體收入規模仍然很小。

2.1 PerpDEX：鏈上協議的實際收益

今年表現最好的 PerpDEX 是 Hyperliquid。 Hyperliquid 是一個去中心化永續合約平台，具有獨立的鏈和內建的訂單匹配。 它的崛起非常迅速，僅在 2025 年 8 月就完成了 3830 億美元的交易量和 1.06 億美元的收入。 此外，該專案將其收入的 32% 用於回購和銷毀平台代幣。 根據 wublockchain12 的報告，Hyperliquid 團隊解鎖了 175 萬 HYPE（6040 萬美元），沒有外部資金或拋售壓力，而是使用協議收入回購代幣。 對於鏈上專案來說，這接近 CEX 的收入效率。 更重要的是，Hyperliquid 實際上是在賺錢並將其返還給代幣生態系統，從而在協議收入和代幣價值之間建立直接連結。

現在，讓我們談談 Uniswap。 多年來，Uniswap 一直因代幣持有者的微薄收益而受到批評，例如對每筆交易收取 0.3% 的費用，但將其全部轉給 LP，而 UNI 持有者什麼也沒收到。 2025 年 11 月，Uniswap 宣布計劃啟動協議費用共享機制，並使用部分歷史收入來回購和銷毀 UNI 代幣。 根據計算，如果早些實施該機制，僅在今年前十個月，可用於銷毀的資金就高達 1.5 億美元。 該公告導致 UNI 在當天飆升 40%。 儘管 Uniswap 的市場佔有率已從 60% 的高峰降至 15%，但該提案可能會重塑 UNI 的基本邏輯。 然而，在該提案發布後，EmberCN 發現一家 UNI 投資機構（可能是 Variant Fund）將數百萬枚 UNI 代幣（2708 萬美元）轉移到 Coinbase Prime，可能用於哄抬價格和拋售。 總體而言，依賴空投投機的 DEX 模型正變得越來越困難。 只有真正產生穩定收入並完成封閉商業循環的專案才能真正留住用戶。

2.2 穩定幣和區塊鏈：被動賺取利息

除了與交易相關的專案外，還有許多基礎設施專案繼續吸引資金。 其中最具代表性的是穩定幣發行商和常用的區塊鏈。

Tether：永續印鈔巨頭：Tether（USDT 背後的公司）的收入模式非常簡單：當有人存入 1 美元換取 USDT 時，Tether 會使用這筆錢購買低風險的政府債券和短期證券，並將利息收入囊中。 隨著全球利率上升，Tether 的收益也隨之增加。 2024 年的淨利潤為 134 億美元，預計 2025 年將超過 150 億美元，接近高盛等傳統金融巨頭。 Phyrex_Ni 最近發表了一篇文章，指出 Tether 的評級已遭降級，但仍然是一棵搖錢樹，從美國國債的擔保品中賺取了超過 1300 億美元的收入。 儘管 USDC 的發行商 Circle 的流通量和淨利潤略小，但它在 2024 年全年也產生了超過 16 億美元的總收入，其中 99% 來自利息收入。 應該注意的是，Circle 的利潤率不如 Tether 那麼高，部分原因是與 Coinbase 進行收入分成。 簡而言之，穩定幣發行商是印鈔機。 他們不是依賴講故事來籌集資金，而是依賴用戶願意將他們的錢存放在他們那裡。 在熊市中，這些以儲蓄為導向的專案蓬勃發展。

BTCdayu 也認為穩定幣是一項好生意，透過印鈔從世界各地收取利息，同時預期 Circle 將成為從穩定幣中獲得被動收入的王者。 區塊鏈：從流量中賺錢，而不是從激勵中賺錢。 看看主要的區塊鏈，最直接的變現方式是透過 Gas 費用。 來自 Nansen.ai 的以下數據顯示，如果您只看過去一年區塊鏈的總交易費用收入，就可以清楚地看到哪些鏈真正轉化為使用價值。 以太坊的年收入為 7.39 億美元，仍然是主要的收入來源，但由於 Dencun 升級和 L2 分流，比去年下降了 71%。 相比之下，Solana 的年收入為 7.19 億美元，比去年增長了 26%。 在 Meme 和 AI Agent 熱潮的推動下，Solana 的用戶活躍度和互動頻率顯